Wash Trading, Spoofing и търговия с вътрешна информация след MiCA: как ЕС контролира манипулациите на криптопазара през 2026 г.

Манипулациите на криптопазара в Европейския съюз вече не се разглеждат като до голяма степен неуреден проблем, оставен на отделните борси или на националното законодателство. Регламентът относно пазарите на криптоактиви, по-известен като MiCA, се прилага изцяло от 30 декември 2024 г., а разпоредбите му относно пазарните злоупотреби вече осигуряват обща правна рамка за поведението, свързано с криптоактиви, допуснати до търговия или за които е подадено искане за допускане. През 2026 г. тези правила са подкрепени от подробни изисквания за докладване, съхранение на данни и наблюдение, въведени през 2025 г., както и от надзорни насоки на Европейския орган за ценни книжа и пазари (ESMA). Това е особено важно за wash trading, spoofing и търговията с вътрешна информация, тъй като регулаторите могат да анализират не само изпълнени сделки, но и поръчки, анулирания, промени в поръчките, комуникации и определени дейности, свързани с технологията на разпределения регистър. Така границата между обикновената спекулативна търговия и действията, насочени към създаване на невярна представа за търсене, предлагане, ликвидност или цена, става значително по-ясна.

Какво MiCA определя като пазарна злоупотреба с криптоактиви

MiCA урежда пазарните злоупотреби с криптоактиви основно чрез членове 86–92. Обхватът е по-широк от дейността, която се извършва директно на регулирана криптоборса. Когато криптоактив е допуснат до търговия в ЕС или е подадено искане за такова допускане, правилата за пазарни злоупотреби могат да обхващат свързани сделки, поръчки и поведение дори когато дейността се извършва на друго място. Член 86 разширява приложението на правилата и към съответни действия и бездействия, извършени в Съюза и в трети държави. Това е особено важно за криптопазара, тъй като един и същ актив може да се търгува денонощно чрез няколко борси и в различни юрисдикции. Следователно една манипулативна стратегия не остава извън надзора само защото част от дейността е извършена извън конкретното място за търговия, на което активът е допуснат.

Член 91 съдържа широко определение за пазарна манипулация. То обхваща сделки, поръчки за търговия и друго поведение, които дават или е вероятно да дадат неверни или подвеждащи сигнали относно предлагането, търсенето или цената на даден криптоактив. Действия, които задържат цената на необичайно или изкуствено ниво, също могат да попаднат под забраната, както и сделки или други действия, при които се използват измамни способи или фиктивни механизми. Правилото умишлено е формулирано достатъчно широко, за да обхване различни техники за манипулиране, вместо да се основава на затворен списък от конкретно назовани схеми. То може да се прилага и към невярна или подвеждаща информация, разпространявана чрез интернет или други медии, когато лицето е знаело или е следвало да знае, че информацията е подвеждаща. Това прави правилата приложими не само към търговската активност, но и към координирани рекламни кампании, насочени към въздействие върху цената на даден токен.

Търговията с вътрешна информация се разглежда отделно, но е част от същата рамка за защита на пазарната почтеност. Съгласно член 87 вътрешна информация по принцип означава конкретна, непублична информация, свързана с криптоактив, емитент, оферент или лице, което иска допускане до търговия, и която вероятно би оказала съществено влияние върху цената, ако стане публична. За лица, които изпълняват клиентски поръчки, поверителната информация за значителна предстояща клиентска поръчка също може да се квалифицира като вътрешна информация. Член 89 забранява използването на такава информация за покупка или продажба на съответните криптоактиви и може да обхване и анулиране или промяна на вече подадена поръчка след получаване на вътрешна информация. Предаването на препоръка на друго лице въз основа на такава информация също може да представлява нарушение. Член 90 отделно забранява неправомерното разкриване, така че дори самото предаване на поверителна ценово чувствителна информация на друго лице може да наруши MiCA, дори ако вътрешното лице не извърши лично сделка.

Как wash trading и spoofing попадат под тези правила

Wash trading обикновено включва сделки, при които един и същ икономически интерес фактически присъства и от двете страни на търговията, или няколко координирани сметки търгуват помежду си с цел да създадат изкуствена активност, вместо действително да прехвърлят пазарен риск. Видимият обем може да създаде впечатление, че даден актив е по-ликвиден или се радва на по-силно търсене, отколкото е в действителност. MiCA не се нуждае от отделно правило с наименованието „wash trading“, за да обхване такова поведение. Умишлено организирана поредица от сделки, която създава невярна представа за предлагане, търсене, обем или цена, може да попадне в определението за пазарна манипулация по член 91. ESMA също се позовава на wash trades в работата си по MiCA, когато разглежда поведението, което записите за сделки трябва да помагат на надзорните органи да установяват. Еднократно съвпадение на собствена поръчка обаче само по себе си не доказва манипулация: значение имат моделът, целта, икономическият ефект и обстоятелствата.

Spoofing действа по различен начин. Търговец може да подава големи или многократни поръчки, които създават впечатление за силен интерес за покупка или продажба, но без реално намерение те да останат налични за изпълнение. Тези поръчки могат да повлияят на други участници на пазара или на автоматизирани системи за търговия. След това търговецът ги отменя или променя, понякога след като е извършил сделка в противоположна посока. MiCA изрично обхваща подаването, анулирането и изменението на поръчки, когато подобно поведение създава неверни или подвеждащи сигнали или затруднява другите участници да разпознаят реалните поръчки. Регламентът забранява и опитите за пазарна манипулация, което означава, че неуспешният опит за изкривяване на пазара не остава автоматично извън правилата. Следователно регулаторите могат да анализират цялата последователност от поръчки, а не само сделките, които в крайна сметка са били изпълнени.

Разграничаването между агресивна търговия и манипулация зависи в значителна степен от доказателствата. Голяма поръчка, отменена поради промяна в пазарните условия, не е същото като поредица от действия, замислена от самото начало да подведе други търговци. Поради това надзорните органи се нуждаят от подробна информация за момента на подаване на поръчката, нейната цена и размер, последващите изменения, анулирания, изпълнения и връзките с друга активност. Правилата на ЕС, въведени през 2025 г., изискват стандартизирани записи на данните от книгата с поръчки, както и по-широка документация за криптоуслуги, поръчки и сделки. Тези записи улесняват възстановяването на събитията преди и след подозрително движение на цената. Те могат да помогнат и за откриване на връзки между сметки, които трудно биха се установили само по общия търговски обем, особено когато повтарящи се модели се появяват в рамките на няколко сесии.

Как органите на ЕС откриват манипулации с криптоактиви през 2026 г.

Надзорът по MiCA е споделен между координацията на равнище ЕС и националното правоприлагане. ESMA разработва общи стандарти и надзорни насоки, докато компетентният орган във всяка държава членка извършва голяма част от прекия надзор, разследванията и прилагането на мерки. Насоките на ESMA за предотвратяване и откриване на пазарни злоупотреби бяха публикувани през 2025 г. и разглеждат особености, които отличават надзора върху криптоактивите от наблюдението на традиционните ценни книжа, включително трансграничната търговия и широкото използване на социални мрежи. Те предвиждат пропорционален подход, основан на риска, и по-голяма последователност между националните органи. До август 2026 г. ESMA публикува и актуализирана таблица за съответствие с тези насоки за пазарните злоупотреби, която показва публично как националните органи отчитат прилагането на общия надзорен подход.

Член 92 възлага важни отговорности на предприятията, които професионално организират или изпълняват сделки с криптоактиви. Те трябва да поддържат ефективни механизми, системи и процедури за предотвратяване и откриване на пазарни злоупотреби. Когато имат основателни причини да подозират злоупотреба, те са длъжни незабавно да я докладват на компетентния орган в съответната държава членка. Задължението не се ограничава до завършена покупка или продажба. Подозрителна поръчка, анулиране, изменение или поведение, свързано с функционирането на технологията на разпределения регистър, също може да изисква внимание. Това е особено важно при spoofing, тъй като най-съществените доказателства могат да се състоят от поръчки, които изчезват преди изпълнение. То има значение и при опит за манипулация, когато схемата не успява да постигне желания ценови ефект, но самото поведение все пак може да бъде разследвано.

Делегиран регламент (ЕС) 2025/885 на Комисията направи тези отговорности значително по-конкретни. Предприятията, които попадат под задължението за докладване, трябва да поддържат подходящо ниво на човешки анализ, вместо да разчитат изцяло на автоматизирани сигнали. В зависимост от размера и дейността си те трябва да използват и подходящи информационни и комуникационни системи, включително такива, които могат да четат, възпроизвеждат и анализират данни от книгата с поръчки след събитието. Записите, документиращи проверката на потенциално злоупотребяваща дейност, по правило трябва да се съхраняват пет години, включително обосновката на решенията дали да бъде подаден сигнал за подозрителна сделка или поръчка, известен като STOR. Дейностите по наблюдение могат да бъдат делегирани или възложени на външен изпълнител при определени условия, но предприятието, върху което лежи регулаторното задължение, остава отговорно за спазването му. Така не се допуска използването на външен доставчик на мониторинг като начин за прехвърляне на правната отговорност.

Как изглежда пазарното наблюдение на практика

Типичното разследване започва с възстановяване на цялата последователност от действия, а не с разглеждане на една изолирана ценова графика. Надзорните и съответните вътрешни екипи могат да проверят кога са били подадени поръчките, колко време са останали активни, дали са били многократно променяни или отменяни, какви сделки са последвали и дали същите или свързани сметки са извлекли полза. Операторите на местата за търговия трябва да съхраняват структурирана информация за поръчките, а MiCA въвежда и изисквания за прозрачност относно цените „купува“ и „продава“, дълбочината на пазара и извършените сделки. Това създава няколко нива на доказателства. При съмнение за spoofing разследващите могат да сравнят големи видими поръчки със сделките на търговеца в противоположната посока. При подозрение за wash trading могат да се търсят повтарящи се сделки между свързани сметки, необичайно кръгово движение на активи или оборот, който води до малка реална промяна в икономическата експозиция.

Наблюдението на криптопазара изисква и по-широк поглед, защото значими доказателства могат да съществуват в блокчейна, на няколко борси и в публични комуникации. Един токен може бързо да се придвижва между портфейли, централизирани услуги и децентрализирани протоколи, докато дискусиите в социалните мрежи могат да повлияят на цените за минути. ESMA изрично признава както трансграничния характер на търговията с криптоактиви, така и значението на социалните медии при разработването на своя надзорен подход. Правилата на ЕС също създават механизми за обмен на информация между националните органи, когато подозрителен случай засяга повече от една държава членка. Поради това компетентният орган, който разглежда даден инцидент, може да комбинира записи за сделки, информация за поръчки, STOR сигнали и други налични доказателства, вместо да анализира всеки национален пазар изолирано. Прозрачността на блокчейна понякога улеснява тази работа, макар че свързването на конкретен адрес на портфейл с лицето, което го контролира, все още може да изисква допълнителни доказателства.

Предупредителните признаци се различават според предполагаемото нарушение. При wash trading необичайно повтарящи се сделки между едни и същи или очевидно свързани сметки, бързи прехвърляния напред-назад и рязък ръст на обема без съпоставима промяна в реалния пазарен интерес могат да изискват допълнителна проверка. При spoofing значими могат да бъдат многократно подавани големи поръчки, които се отменят, когато пазарът се приближи до тях, особено ако след това има печеливша търговия в противоположната посока. При проверки за търговия с вътрешна информация вниманието може да се насочи към сметки, които натрупват позиции малко преди важно непублично събитие, като решение за значимо листване, съществена промяна в предлагането на токена или друго ценово чувствително съобщение. Нито един от тези модели сам по себе си не доказва нарушение. Наблюдението създава доказателства и повдига въпроси, но все още е необходим човешки анализ, за да се установи дали има разумно обяснение или достоверни признаци за манипулация.

Прилагане на правилата, санкции и отговорности след MiCA

MiCA придава значителна тежест на правилата за пазарни злоупотреби чрез механизмите за тяхното прилагане. Държавите членки трябва да гарантират, че компетентните им органи разполагат с правомощия да реагират на нарушения на членове 89–92, които обхващат търговията с вътрешна информация, неправомерното разкриване, пазарната манипулация и неизпълнението на задълженията за предотвратяване или докладване. За тези нарушения MiCA предвижда максимални административни глоби от поне 5 милиона евро за физическо лице. За юридическо лице максималният размер трябва да достига поне 15 милиона евро или, съгласно приложимия критерий, основан на оборота, 15% от общия годишен оборот. Органите трябва също да могат да налагат санкция в размер най-малко три пъти реализираната печалба или избегнатата загуба, когато тази сума може да бъде определена. Други възможни мерки включват разпореждания за прекратяване на поведението, ограничения върху извършването на сделки, временно спиране или отнемане на разрешение в подходящи случаи и продължителни забрани за заемане на управленски длъжности при повторни нарушения. Конкретната санкция във всеки отделен случай зависи от националното законодателство, фактите и тежестта на нарушението.

За регулираните криптопредприятия спазването на изискванията следователно включва много повече от инсталиране на софтуер, който генерира предупреждения. Правилата за търговия, вътрешните процедури за ескалация, обучението на служителите, управлението на конфликти на интереси и контролът върху достъпа до поверителна информация имат еднакво значение. Предприятието трябва да знае кой проверява подозрителния сигнал, какви допълнителни доказателства трябва да бъдат събрани, кога въпросът следва да бъде ескалиран и как се документира решението. Операторите на места за търговия с криптоактиви също имат конкретни задължения да поддържат системи, способни да предотвратяват или откриват пазарни злоупотреби, и да уведомяват компетентния орган, когато чрез своите системи за търговия установят действителна или опитана злоупотреба. Стандартизираните записи, въведени с MiCA, улесняват надзорните органи при установяването на недостатъци във вътрешните процедури, тъй като те могат да изискат подробна информация за поръчки, сделки и мотивите зад предишни решения за наблюдение.

Емитентите, оферентите и лицата, които искат допускане на криптоактив до търговия, също трябва да разполагат с ясни правила за работа с поверителна информация. Член 88 по принцип изисква вътрешната информация, която ги засяга пряко, да бъде оповестявана публично възможно най-скоро по начин, който позволява бърз достъп и пълна, точна и навременна оценка. Забавяне е възможно само когато са изпълнени определени условия, включително защита на законен интерес, липса на вероятност обществеността да бъде подведена и възможност информацията да остане поверителна. Служители, съветници и други лица, които получават такава информация, не могат да я разглеждат като неформално предимство за лична търговия. Търговците и лицата, които популяризират криптоактиви, са изложени на сходни рискове, когато координират сделки за създаване на изкуствена ликвидност, подават подвеждащи поръчки или публично популяризират криптоактив след заемане на позиция, без надлежно да разкрият възникналия конфликт на интереси.

Какви проблеми MiCA все още не решава

MiCA направи правилата в ЕС по-ясни, но не поставя всеки криптоактив и всеки вид дейност под един и същ режим. Дял VI се прилага към криптоактиви, които са допуснати до търговия или за които е подадено искане за допускане, докато криптоактивите, които се квалифицират като финансови инструменти, са извън обхвата на MiCA и вместо това могат да попаднат под съществуващото законодателство на ЕС за ценните книжа. Напълно децентрализираните структури също могат да поставят трудни въпроси, когато няма ясно идентифицируем емитент или доставчик на услуги, изпълняващ регулирана функция. MiCA вече задължава Европейската комисия да анализира развитието на децентрализираните финанси и необходимостта от допълнително регулиране. За потребителите това означава, че наличието на правила на ЕС за пазарни злоупотреби не трябва да се приема като доказателство, че всеки токен, борса, децентрализирана услуга или дейност извън ЕС е подложена на идентичен надзор.

Трансграничното правоприлагане остава друго практическо предизвикателство. MiCA може да се прилага към съответно поведение, извършено в трети държави, когато то засяга криптоактиви в обхвата на разпоредбите за пазарни злоупотреби, но правната юрисдикция и реалният достъп до доказателства са различни въпроси. Значителна ликвидност може да се намира при дружества извън ЕС, търговията може да бъде разделена между множество услуги, а отделни лица могат да контролират няколко адреса, без публично да разкриват самоличността си. Автоматизираните стратегии могат също да генерират хиляди поръчки за кратък период, което прави обикновения ръчен преглед нереалистичен. Именно затова подходът на ЕС съчетава стандартизирани записи, автоматизирано наблюдение, човешки анализ и сътрудничество между органите. Тези инструменти значително подобряват способността на надзорните органи да възстановяват последователността на действията, но не могат да гарантират, че всяка манипулативна схема ще бъде открита незабавно или че доказателствата, намиращи се извън Съюза, винаги ще бъдат лесно достъпни.

Следователно през 2026 г. най-голямата промяна, донесена от MiCA, не е изчезването на wash trading, spoofing или търговията с вътрешна информация, а създаването на обща правна и надзорна структура за тяхното установяване и преследване. Разпоредбите за пазарни злоупотреби се прилагат от 30 декември 2024 г., подробните изисквания за наблюдение и STOR бяха добавени през 2025 г., а надзорните насоки на ESMA вече определят начина, по който националните органи подхождат към почтеността на криптопазара. Анулираните поръчки могат да бъдат анализирани заедно с изпълнените сделки, подозрителните модели могат да бъдат проверявани трансгранично, а поверителната информация за криптоактив или значителна клиентска поръчка може да попадне в ясно определен режим за търговия с вътрешна информация. Инвеститорите все още трябва критично да оценяват необяснимия търговски обем, внезапната ликвидност, агресивното популяризиране в социалните мрежи и резките ценови движения. MiCA предоставя по-силни инструменти за откриване и правоприлагане, но почтеността на пазара в крайна сметка зависи от това доколко ефективно тези инструменти се използват спрямо доказателствата във всеки конкретен случай.